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　　中国证券投资基金业协会发布的《中国证券投资基金业年报（2024）》指出，我国私募基金已经发展为创新资本形成的重要载体。截至上年末，私募投资基金规模达20.32万亿元，相当于年GDP总量的16.12%。[1]然而，在募集基金这一集合投资的理财方式在金融投资市场中愈发占据重要地位的同时，基金投资人、基金管理人、基金托管人之间的矛盾也愈发层出不穷。基金管理人严重违反信义义务损害投资人权益的情况频出，而基金投资人往往不具备专业投资能力，对于基金管理人的投资行为无法进行有效监管，基金托管制度作为制约和监督基金管理人行为的关键制度被报以更多关注。

　　近期，笔者接受某银行总行委托，牵头深度参与其作为基金托管人所涉私募基金三方协议的制定与修改工作。该协议对应的基金托管金额高达100亿元，不仅涉及大规模资金运作，更牵涉多方主体人员、交织复杂利益关系，属于行业内典型的大额复杂托管协议项目。在协议商讨全流程中，团队系统梳理基金托管领域的规则演进、学界理论争议及司法实务案例，积极沟通和协调各方利益，既明确协议中托管人的权利义务条款，又在不损害基金份额持有人利益的前提下，厘清托管人义务边界，合法合规保障托管人权益。结合团队在私募基金业务中的理论与实务经验，本文将围绕基金托管人的法律属性认定、义务渊源及义务边界展开分析，为行业实践提供参考。

　　明确基金托管人与基金份额持有人之间的法律关系性质是理解其义务内容的前提。对于基金托管人与基金份额持有人之间的基金法律关系，学界和司法实践中对其属于委托法律关系还是信托法律关系仍然存在争议，从目前的规范、法律关系的构成来看，认定为信托关系更适宜。

　　1. 从目前规范基金法律关系的法律条文来看，立法者倾向于将基金法律关系定位为信托法律关系。根据《中华人民共和国证券投资基金法》（以下简称《基金法》）第2条规定：“《证券投资基金法》未规定的，适用《中华人民共和国信托法》《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定。”信托法律关系独立于委托法律关系，该条文将《信托法》作为《证券投资基金法》的兜底法规，实际上体现了立法者将我国基金法律关系定位为信托法律关系，而非委托法律关系。而基金托管人与基金份额持有人间的法律关系作为基金法律关系中的一部分，从当然解释的角度出发，归属于信托法律关系。

　　2. 从信托法律关系的构成要件来看，基金托管人与基金份额持有人间具备信托关系成立的构成要件。信托关系的成立需要满足具备信任基础、成立信托的真实意思、受托人享有信托权力[2]。首先，关于二者间的信任基础，基金托管人是具有特别管理能力、风险识别能力的证券公司、银行等金融机构，基金份额持有人一般不具备基金托管人的专业能力和管理条件。之所以设置基金托管人，将管理和托管的职能分开，其中一个重要原因是以基金托管人的管理和监督减少投资风险，增加基金份额持有人的信赖，[3]基金份额持有人对基金托管人产生信任是基于基金托管人专业能力、履行职能的应有之义。此外，基金托管人订立基金合同时也向基金份额持有人作出了勤勉、忠诚的承诺。其次，基金份额持有人基于基金合同将财产转移至基金托管人，基金托管人开立独立账户使得该部分财产独立于基金关系三方，双方均作出了使该部分财产独立的意思表示，且财产独立是信托财产的典型特征，明显区别于委托关系。最后，基金托管人对基金份额持有人的基金财产具有部分自由裁量的权力，在基金份额持有人的授权下，有权对基金财产进行保管、监督、审查投资指令并决定转出或拒绝等。基金份额持有人获利与否与基金托管人是否恪尽职守休戚相关。综上，基金托管人和基金份额持有人之间的基金法律关系符合信托关系的成立要件，且由于信托财产的独立性而区别于一般委托关系。

　　基金托管人与基金管理人是否属于信托关系下的共同受托人，会直接影响到基金托管人的责任认定，理论界和司法实践中对此莫衷一是。有的学者主张基金托管人为共同受托人，[4]认为应当与基金管理人承担连带赔偿责任，实际上是对基金托管人法律定位的错误认定，未考虑管理功能和托管功能分离的这一制度设计的底层逻辑，托管人与管理人的功能、作用以及对应的风险均不同，在实践中托管人和管理人的收费亦有较大区别，若认为是共同受托人，可能会导致将投资风险转移到托管人一方，形成对基金份额持有人的刚性兑付。这固然保证了基金份额持有人的利益，但这种责任承担原则显失公平，也不符合投资的商业逻辑。

　　共同受托人的核心认定在于复数受托人是否“共同”进行受托事项，即是否合有信托财产、是否共同进行信托事务管理、是否承担共同连带责任。首先，基金财产独立存在，由托管人单独持有。在共同受托的场景下，共同受托人是一个整体对委托人履行义务，若一个受托人终止代理，其权利和义务由剩余的受托人继受。而根据《基金法》第29条第1款规定，若基金管理人发生终止职责的情况，应由监管机构指定临时管理人，而非由基金托管人承继基金管理人的职责。其次，基金托管人和基金管理人并非是共同进行事务管理的。托管和管理的制度设计使得基金托管人和基金管理人的职责天然被区分，基金托管人向基金份额持有人履行其保管、管理等职责，基金管理人向基金份额持有人履行其投资职责。在共同受托的场景下，共同受托人作为一个整体对外行使权利、履行义务，原则上单一受托人不得作出单独行为。而基金托管人对于基金管理人选择的投资内容等不具备审核义务，往往也不具备审核能力，二者的行为并不属于一个整体，是分别以自己的名义对基金份额持有人履行职责。[5]最后，根据《基金法》第145条规定，基金托管人和基金管理人通常承担分别责任，仅在共同行为导致损失时承担连带责任。参与立法的学者也指出，该条规定是基于基金活动的特殊性，对管理人和托管人的连带责任作出有别于《信托法》的设置。[6]这一制度设计旨在避免托管人过度承担责任，保障其监督独立性。有的学者认为基于此，基金托管人和基金管理人无法成立共同受托人。[7]

　　综上，基金托管人并非基金法律关系下的共同受托人，其与基金管理人分别向基金份额持有人履行职责，在特别情形下承担连带责任。

　　要确定基金托管人的义务边界，首先要确定基金托管人的义务渊源。基金托管人的义务来源具有双重性，既包括法律强制性规定，也涵盖基金合同与托管协议的约定，二者共同构成基金托管人义务的基础。基金性质不同，相对应的义务来源也存在较大差异。我国基金托管人的义务包括《基金法》等相关法律法规规定的法定义务和基金合同等有关托管条款的约定义务。判断基金托管人是否应当履行某种义务，需要确定约定和法定的适用顺位，约定是否能排除法定，以及能否在法定义务上增设新负担。对于约定是否优先、是否可以排除法定，主要发生在私募基金纠纷中。从历史沿革来看，《基金法》的规制客体就是公募基金各类主体的行为，因公募基金的公众性，法律对其实施更强的监管，对公募基金托管人的义务争议较少，而对于私募基金，因为面对的人群具有局限性，相对而言更加灵活，对于是否可以通过约定排除部分托管人义务，在司法实践中存在争议。

　　《基金法》托管规定的适用不区分基金类型。《基金法》第88条规定，私募基金应当由基金托管人托管，除非基金合同另有约定。该条肯定了基金合同约定的优先性，同时也明确了设置基金托管人进行基金财产托管是原则性、必要性的。私募基金托管人当然也要遵循《基金法》对基金托管人的专门规制。

　　《基金法》第十章“非公开募集基金”中，许多条款都将合同约定作为豁免条款，印证了私募基金合同中约定的优先性。在阜兴案中，案涉私募基金合同中约定基金托管人对基金财产进入其他资管计划后的流向不承担监管职责，是对基金托管人法定职责的限缩。《基金法》第88条仅规定了基金合同主体可以通过约定排除托管的存在，并不存在明确规定表示基金合同主体可以通过约定减轻、豁免基金托管人的义务。若认为以第88条约定优先的规定可以径直推定对基金托管人的托管义务内容也可以约定优先，未免存在过度类推之嫌。《基金法》的性质是监管法，第36条和第37条关于基金托管人职责的规定，立法者都采用了“应当”的表达。从文义解释的角度出发，“应当”和“可以”在法律条文叙述中分别代表了不同性质的法律规范，也会产生不同的法律效果。采用“应当”的法律规范属于义务性规范，不同于“可以”的法律规范的指示性，“应当”代表了一种强制性、必要性，原则上不得进行限缩。[8]但从基金关系的现实需求出发，一则自2004年《基金法》颁布以来基金托管人的义务几乎未曾调整，二则将原先调整公募基金托管人的规定全然施加给私募基金托管人似乎不符合比例原则，有损私募基金的灵活性。以特殊的投资标的为例，若基金投资方向是非标准化资产，并不需要进行净值管理，要求基金托管人承担净值复核的义务确无必要。综上，约定是否能够部分排除基金托管人的职责，需要综合具体基金投资方向的现实情况、主体间的约定内容、基金托管人的专业能力和信息获取能力等酌情、适度确定。

　　对于基金托管人职责的约定并非全然任意、自由，对于基金托管人职责的调整应当合理、谨慎且不得排除核心义务，否则可能会损害基金份额持有人的利益，基金托管人规避应尽的责任。例如，托管人对管理人违法投资指令应当拒绝执行并报告，即使关于托管的条款未约定，甚至排除该项义务的存在，托管人仍需履行该法定义务，该义务也是基金托管人托管义务中的核心义务，若允许排除该项义务，设置基金托管人则丧失了意义。[9]例如，若合同约定“托管人对管理人挪用资金不承担监督责任”，因违反《证券投资基金法》第37条的监督义务，该条款也自始无效。[10]

　　除了通过限缩基金托管人职责外，更多实践中，基金法律关系主体往往会通过约定来细化、具体化托管人的职责来防止争议的产生。基金合同或托管协议通常会约定基金托管人的具体义务内容，包括资金划拨前的审核需要包括投资范围等，信息披露的报告频率等。例如，在学界理论和司法实践中，基金托管人的审查义务是否包括实质性审查仍存在争议，基金合同当事人往往可以通过合同明确约定，将基金托管人的审查职责框定在对投资指令进行形式审查以及形式审查要点，排除对基金托管人底层资产真实性、投资对象实质内容的审查，便于减少后续因为职责划定不清而被要求承担补充责任，甚至连带赔偿责任。[11]

　　基金托管人的义务边界包括义务履行的阶段和义务履行的具体内容，由于现行法律法规有待完善，义务履行是否包括募集阶段，审查义务是否包括实质审查等问题均在实践中存在争议。

　　根据基金托管人设置的原理及《基金法》等法律法规对基金托管人义务的规定，基金托管人的义务主要围绕审核和监督这两项核心义务展开，可以从三个方面进行分类：一是安全保管义务，作为核心义务的前提存在，确保基金财产的安全和完整；二是审核义务和监督义务，对基金管理人的投资指令进行合规性审查并对信息披露内容、资产清算内容进行复核；三是辅助义务，包括报告义务、召集基金份额持有人等义务。

　　《基金法》第5条规定，基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金财产作为信托财产的表现形式之一，保持独立性是其应有之义。安全保管义务是基金托管人的核心基础义务，目的在于将基金资产独立于托管人财产，防止托管人将资金用于非投资约定内容的其他用途，也确保基金财产的完整和独立。第一，开设专门的基金托管账户。履行安全保管义务的核心要点在于保证基金财产的独立性，而保障安全保管的前提是设立专门的托管账户。因此，为基金份额持有人开设专门的托管账户是基金托管人履行安全保管义务的重要内容。第二，确保基金财产的完整与独立，基金财产不同于委托财产，基金份额持有人转移相应财产后，基金托管人并不享有该笔基金财产的所有权，该笔基金财产完全独立于基金合同的各方主体。基金管理人、基金托管人不得将基金财产归入其固有财产，保证基金财产不会被债权人追索。由此，托管银行需将基金资金存入专用账户，不得与自有资金混同，否则构成对保管义务的违反[12]。即使非银行金融机构作为托管人，也应当为基金财产选定银行独立开户。《证券投资基金托管业务管理办法》第17条规定，非银行金融机构开展基金托管业务，应当为托管基金选定具有基金托管资格的商业银行作为资金存管银行，并开立托管资金专门账户，用于托管基金现金资产的归集、存放与支付。

　　审核义务是基金托管人最为关键的义务之一，包括审查基金投资指令、复核财产净值等财务数据、复核托管账户的申赎情况、审查收益分配情况等。目前理论和司法实践中，对于基金托管人的审核义务的限度存在争议，主要围绕审查义务是否包括实质审查。主流观点认为，基金托管人的审核义务不包括实质审查，限于形式审查。《全国法院金融审判工作会议纪要（征求意见稿）》第65条也肯定了这一观点，认为基金托管人的核查手段有限，对应的负担不应过重。在基金合同的实际履行中，基金托管人往往是银行等金融机构，一方面金融机构不同于证券机构，没有足够的专业能力判断基金管理人的投资是否合理、是否有利以及风险大小；另一方面，往往基金合同中基金托管人收取的托管费和基金管理人收取的管理费存在一定差距，一般情形下，基金托管人收取的费用价格显然不包括对基金管理人投资合理性的审查，如果要求基金托管人进行此种实质审查，无异于要求基金托管人既需要履行托管义务，也要履行管理义务，显然出现了价值和价格的不对称。综上，基金托管人的审核义务原则上应局限在形式审查中。

　　此外，对于不同的基金投资对象，基金托管人的形式审查亦有所不同。对于股票、债券一类的标准化资产，审核内容主要包括审查基金投资指令的合规性和合约性，如签章是否完整，投资内容是否符合合同约定的投资范围等；对于私募股权等非标准化资产，基金托管人在一般形式审查上还需核实投资协议的线. 监督义务

　　监督基金的投资运作是保障基金资产安全、维护投资人利益的重要手段。[14]《基金法》第36条规定，基金托管人应当按照规定监督基金管理人的投资运作。即托管人应当对管理人的投资指令进行审查，并决定是否进行相应的资金划付。监督义务是基金托管人制衡基金管理人的核心方式，通过对基金管理人发出的投资指令进行审查并决定是否进行划付。但监督义务实际上不止于投资管理阶段，是贯穿基金投资整个流程的，具体包括：第一，审查基金合同是否符合生效要件，以及管理人的投资范围是否符合约定。以私募基金合同的效力为例，部分私募基金合同可能会约定合同特殊生效要件为备案生效。《证券投资基金托管业务管理办法》第21条规定，基金托管人应当在基金合同生效之后对所托管基金进行投资监督。即是否根据基金管理人的投资指令进行资金划付的起始时间使合同生效，基金托管人应当对合同是否生效进行审查。但基金托管人仅对合同的成立和生效进行审查，对于投资人是否适格等超出基金托管人专业能力和一般注意义务的实质性问题不予审查。第二，审查基金管理人的投资指令是否符合基金合同约定。根据《商业银行资产托管业务指引》第22条规定，在基金管理人发出投资指令后，基金托管人应当对提供的材料是否符合合同约定的监督事项进行表面一致性审查，如审查管理人的投资范围、投资比例等是否符合合同约定。如若基金合同约定投资范围限定为债券，基金托管人不应通过管理人投向股票的指令，并及时提示其存在违规风险。需要注意的是，目前的主流理论观点和司法实践观点[15]均倾向于基金托管人对于投资指令的监督限于形式审查，若投资指令通过形式审查的，基金托管人应当及时履行辅助义务，即清算、交割资金等。第三，发现已生效的违法指令后及时通知管理人与监管机构。《证券投资基金法》第37条明确规定，托管人对已执行的违规指令有报告义务，若发现不符合约定的，基金托管人应根据相关规定和基金合同约定，通知基金管理人并报告证监会。[16]

　　目前，对于基金托管人是否对关联交易、嵌套投资等管理人投资行为具备监督义务，仍然存在争议。从制度上来看，《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《指导意见》）第27条和《证券投资基金托管业务管理办法》第21条均涉及基金托管人对于关联交易、多层嵌套的监督义务。但《指导意见》对穿透式监管更多是原则性导向，《证券投资基金托管业务管理办法》中设置的基金托管人对关联交易的监督义务以基金合同或托管协议约定作为存在前提。在实际基金交易履行中，若基金管理人未提交或故意隐瞒关联交易、嵌套投资的相关资料的，要求基金托管人对关联方信息、各层基金产品逐一审查、核实和追踪，将会在较大程度上影响基金托管人审查投资指令的效率、加大运行成本，不仅不符合目前托管机构的实际监管能力以及托管服务费收费标准[17]，也不利于及时交易，可能损害基金份额持有人利益。由此，对于关联交易、嵌套投资的监管义务，不应视为法定监督义务的范畴，但为减少争议，基金合同当事人可以通过基金合同或托管协议将该部分监管义务纳入其中或排除在外。

　　清算义务要求基金托管人在基金终止时，依法办理资产变现与分配，确保资金原路返还投资者。根据《私募投资基金监督管理暂行办法》的相关规定，基金托管人往往是基金财产清算的重要参与主体，但没有详细的规则为基金托管人的清算义务提供参考。基金合同的实际履行中，大多会约定由基金管理人承担组织清算的职责，而基金托管人更多地是配合基金管理人实现清算和资产分配。为防止法律规定的不明确导致因清算义务而产生纠纷，在基金合同中通过约定确认各方的清算义务内容更有益，基金托管人的清算义务主要围绕监督基金财产交收展开，若在清算过程中发现财产不足以交收的，基金托管人应当及时通知基金管理人并要求其及时采取措施，并将相关情况报告证监会。

　　信息披露与报告义务也是托管人的重要义务，若因未及时履行该项义务造成基金份额持有人损失的，可能需要承担对于损失扩大部分的赔偿责任。基金托管人需配合管理人进行信息披露，包括出具基金财务报告意见、向投资者披露净值信息等。在私募基金托管的视阈下，基金托管人还需在管理人失联时，临时履行信息披露义务，如发布基金状态公告。[18]例如，在“阜兴案”中，托管银行被要求牵头登记投资者信息并发布临时公告，即属于法定报告义务的延伸。此外，有关部门可以通过明确划分托管人信息披露义务、健全信息共享传递的方式保证信息披露与报告的履行。[19]

　　上文已经提到，司法实践中，对于基金托管人托管义务的履行阶段仍存在争议，这种争议主要围绕着基金托管人的监管是否覆盖前期的募集阶段。目前，对于基金托管人的履行义务阶段的范围，《基金法》并无相关规定。某些法院认为，基金托管人的审核义务主要围绕着核查管理人指令的投资用途是否符合基金合同约定的范围，但基金管理人对于前期的募集行为，以及基金是否符合相关资质等不具有审查职责。其认为相关法规未规定基金托管人的前段审查义务，不应在不存在法定义务和约定义务的情况下，施加给基金托管人额外的义务，基金托管人的核心义务还是在持有基金财产后的阶段进行托管的义务[20]。但该裁判说理并不充分，法律法规并未进行详细规定，不应径直认为基金托管人在募集前期就不存在义务，基金托管人的托管义务是信义义务，《基金法》《信托法》的原则就是恪尽职守、勤勉忠实，若不存在详细、明确的规则，就认为基金托管人不存在义务，实际上是对基金托管人逃避信义义务履行的放纵，[21]也忽略了民事法律原则对民事法律规则之外的民事法律行为调整的重要性。除基金合同特别约定排除前期义务的情况外，基金托管人托管义务的履行阶段应当覆盖募集、投资、管理、退出全流程。

　　1. 信托合同是诺成合同的，信托行为是诺成行为，而非实践行为。[22]《信托法》第8条第3款也明确规定，采用信托合同设立信托的，合同签订时信托即成立；其他书面方式设立的，受托人承诺时信托设立。由此，基金托管人的信义义务并非自基金财产转移至基金托管人后才设立的，而是自合同设立时即应向基金份额持有人履行信义义务，当然包含募集阶段。从信托法律关系的本质属性出发，受益人权益的保障应当贯穿信托设立全流程，而非局限于信托财产转移完成后的阶段。受托人作为信托关系的核心主体，其法定义务的承担逻辑上应与信托设立进程同步启动，这是由信托制度的信义本质所决定的。在证券投资基金法律关系中，基金托管人基于受托人地位，其核心职责定位为维护基金份额持有人的合法权益，此种信义义务的履行起点不应晚于基金募集阶段。司法实践中存在的“以法律法规未明确规定为由否认基金托管人募集阶段审查义务”的裁判倾向，本质上是对基金托管人、受托人法律地位的认知偏差。此种观点混淆了“义务明确性”与“义务存在性”的法律边界，即使部分具体义务的履行规则需结合实践进一步细化，亦不能以此否定义务本身的存在。基金托管人的托管义务作为信义义务的具体表现形式，覆盖至基金募集这一信托设立前置阶段是应有之义。

　　2. 在基金运作整个流程中，保障募集阶段的安全合规是后端义务正常履行的基础和前提。不可否认，“投、管、退”阶段的资金保管、收付和结算等后端义务的确是基金托管人的核心义务，基金托管人的工作也主要围绕后端义务开展，但是募集行为是托管行为的前提性要件，基金托管人的后续保管与监督义务以募集阶段的义务履行为起点。对于募集行为及合同备案等审查义务的免除会影响后续阶段中义务的履行，不利于全面开展托管业务及维护基金财产安全。由于募集阶段与投资、管理阶段是连贯的、不可分割的，基金托管人对募集阶段的监督是有其必要性和正当性的。例如，某些基金合同会将备案作为合同生效要件，若基金托管人不对基金管理人是否依约备案的行为进行审查，则可能基金合同都未生效，基金托管人在后期阶段履行的义务甚至不具备合同基础。综上，基金托管人在募集过程中也应当依法履行相应的托管义务，包括但不限于依约审查备案、根据专业能力和信息获取能力审查募集行为的合法性等。职是之故，基金托管人的托管义务应当覆盖“募、投、管、退”全流程，除特别约定排除募集阶段的托管义务意外事件。

　　基金托管人的托管义务，作为一种特殊的信义义务，围绕“保护投资者利益”与“维持托管独立性”展开，具有鲜明的制度特色。在理解和确定基金托管人义务时，应当以信义义务的内涵为核心，以法律规定和基金合同为依据，形成“募集、投资、管理、退出”的全流程义务链，实现基金托管人专业能力和义务水平的统一，结合投资标的，动态确认基金托管人的义务边界。实践中，需进一步明确托管人审核、监督义务的一般标准，统一司法裁判尺度，实现基金托管人、基金管理人、基金份额持有人之间的公平正义。未来可通过细化《基金法》相关条款、出台托管业务指引等方式，明确托管人的托管义务，促进托管制度在资管市场中发挥更有效的治理功能。

　　[1]参见《中国证券投资基金业年报2024》，中国证券投资基金业协会官网，，于2025年10月17日最后访问。

　　[15]参见《全国法院金融审判工作会议纪要（征求意见稿）》第65条：托管人未根据法律规定及合同约定履行自身职责导致投资者遭受损失，投资者根据《基金法》第三十六条、第三十七条请求其承担与其过错相适应的赔偿责任的，人民法院应当予以支持。托管人对管理人指令是否符合基金合同约定负有形式审查义务，但因其核实手段有限，这一义务内容不宜过重。但托管人执行与私募基金合同约定明显不符的管理人划款指令导致基金财产损失，人民法院应当认定托管人存在过错。