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　　近日债券市场反弹，但上周投资人开始担心流动性变弱。长端债券利率下行受阻，短债基金业绩强于长债基金。分析称，流动性收敛和长端供给博弈是主要逻辑，长端更易受扰动。上周债市转向震荡，短端利率仍偏强，长端进入阻力区。展望后市，债市交易主线或围绕两条线索展开，短端利率单边下行空间收窄。

　　近日，债券市场持续出现反弹，但上周的表现让投资人开始担心流动性变弱。体现在不同类型的债券表现上，长端债券的利率下行受到阻力，这也使得短债基金的头部业绩强于长债基金。在业内看来，流动性边际收敛和长端供给博弈仍是目前债市交易的主要逻辑，但长端更容易出现阶段性扰动，需要投资人注意风险。

　　上周（4月20日～4月26日），债券市场整体由前期单边下行转向震荡整理，收益率曲线变化不大。从不同类型债券收益表现来看，短端利率在资金面尚未实质转紧的支撑下仍相对偏强，长端和超长端则在前期快速下行后逐步进入阻力区间。

　　具体来看，4月24日，1年、10年和30年国债收益率分别位于1.14%、1.76%和2.25%附近，较4月17日相比，短端利率仍有小幅下行，但10年和30年整体以震荡为主，市场情绪已较前期有所降温。

　　有分析认为，上周市场情绪边际转弱，核心变化主要来自流动性预期、新券定价锚和机构行为三方面。西南证券的研报分析指出，资金面虽然仍未进入趋势性收紧阶段，但央行公开市场操作边际回笼叠加月末、跨节等时点因素，使得资金利率继续显著低于政策利率的状态较难持续，市场开始交易资金利率向7天OMO政策利率附近回归。

　　特别需要注意的是，由于前期长端和超长端行情中，非银机构通过低成本杠杆增配久期资产的特征较为明显，因此流动性边际收敛对Carry资金的约束更强，也更容易压制长端交易情绪。

　　此外，4月24日新发30年特别国债中标利率为2.2%，边际倍数相对偏低，短期内可能成为30年国债的重要定价锚。前述观点认为，新券发行利率低于二级市场水平，意味着中标资金短期存在一定浮亏压力；2.2%附近也会成为市场继续向下突破时需要消化的高持仓成本位置，因此对超长端利率进一步下行形成阶段性阻力。

　　从机构行为来看，银行系资金仍偏谨慎，大行买盘主要集中在5年以内国债、地方债和5～10年地方债，同时继续减持10年以上国债和地方债；中小行卖出压力明显抬升，重点减持5～10年政金债及各期限国债，体现前期建仓后的止盈思路。

　　从上周的债券基金表现来看，短债基金的头部业绩突出。特别是长城嘉峪六个月A，单周业绩达到0.81%，超过长债基金同期业绩最好的格林泓远A。此外，从整体表现来看，长债基金的平均业绩也不及短债基金。

　　不过，这并非长债缺乏投资价值，在业内看来，保险虽然继续偏好10年以上地方债，但却在持续减持10年以上国债；基金和券商等交易型非银则仍是长端买盘主力，反映当前行情仍更多依赖交易盘推动，而非配置盘系统性回归。

　　展望后市，债市交易主线或将继续围绕“流动性边际收敛+长端供给博弈”两条线索展开。短端方面，虽然当前资金面已较前期有所收敛，央行公开市场操作阶段性回笼流动性叠加月末和假期因素，可能推动资金利率逐步向政策利率回归，短端利率单边下行空间已明显收窄。

　　不过，本轮资金收敛更多是从前期过度宽松状态回到政策利率中枢附近，并不意味着流动性环境快速转紧，因此对3-5年中短久期资产的冲击相对可控。

　　诺安基金分析指出，考虑到资金利率已处于历史较低分位，与政策利率形成倒挂，资金面边际收敛的压力或许正在累积，若央行持续回笼流动性、政府债供给放量叠加税期扰动等，资金利率向上回归中枢，短端快速上行而长端相对稳定，可能形成“熊平”的曲线形态。

　　如果考虑到通胀回升的压力和市场风险偏好的变化，央行降准降息的空间将有所收窄，交易盘对超长债的止盈压力或逐步显现，可能进一步加剧曲线形态的“熊陡”演绎。

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