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　　日前，上交所发布监管措施决定书（下称“决定书”），对老牌券商系公募——长信基金管理有限责任公司（下称“长信基金”）予以监管警示，原因是该公司在参与首次公开发行证券网下询价过程中，存在内控执行不到位、内部研究不充分、定价决策不审慎等多项违规行为。

　　这一纸警示函，将公募行业长期以来存在的打新业务合规风险推至台前。在注册制改革不断深化、新股定价权交由市场的当下，机构投资者能否承担起与之匹配的专业定价责任，直接关系到资本市场市场化改革的根基。

　　根据上交所查明的事实，长信基金的违规行为集中在三个层面，几乎覆盖了网下询价业务的全流程。

　　在内控层面，长信基金定价决策人员未依规履行签字职责，监察稽核部门开展合规审查工作存在缺失。这意味着，本应起到“防火墙”作用的内部合规程序，在长信基金的实际操作中形同虚设。

　　在研究层面，长信基金的部分研究报告关于建议价格区间的逻辑推导过程缺失，部分研究报告关于建议价格区间的逻辑推导过程不合理。换句话说，研究员在给出报价建议时，缺乏严谨的估值逻辑支撑。

　　在定价决策层面，长信基金的问题更为突出。其最终报价确定的依据不充分，估值模型设置不合理，部分项目最终报价的估值逻辑与内部研究报告前后不一致且缺少推导过程，留存的定价依据无法支持最终报价结果。

　　“网下询价看似简单，实则是对机构投研体系、内控流程和合规文化的综合考验。”一位券商投行人士表示，报价不是填个数字那么简单，其背后需要完整的估值模型、独立的研究判断和严格的内部复核。长信基金暴露出的问题，说明其在这一业务链条上多个环节的把控或都出现了松动。

　　今年2月，广州一本投资管理有限公司（下称“广州一本投资”）和百亿私募上海汐泰投资管理有限公司均因类似问题被上交所予以监管警示。其中，广州一本投资甚至在发行价格确定前向其他网下投资者泄露报价信息，导致出现与其他投资者报价高度一致的情况。

　　4月30日，深圳知行通达私募证券基金管理合伙企业也收到监管警示，其违规事项与长信基金如出一辙：内控执行不到位、内部研究不充分、决策流程不规范。此外，近日中证协发布的自律措施决定书显示，林园投资在去年12月开展的新股网下询价和配售业务网下投资者自律检查中，存在定价依据不充分、合规管理制度不完善、通讯工具管控缺位等十类违规问题。因此中证协对其采取责令改正以及要求参加合规教育的自律措施。

　　“从这一系列监管动作来看，机构网下询价违规已形成几类通病：内控制度建设不完备、研究缺乏严谨推导、定价决策缺少独立性、报价信息管控不到位。”业内人士分析指出，注册制将发行定价权真正交给了市场，但如果机构投资者不能承担起与之相匹配的专业定价责任，那么市场化定价的根基便难以稳固。

　　面对这些问题，监管层面的制度建设也在持续完善。2025年3月，中国证监会发布施行《关于修改〈证券发行与承销管理办法〉的决定》，提出“对网下投资者进行分类配售的，同类投资者获得配售的比例应当相同。”2025年1月，中证协制定发布《网下专业机构投资者“白名单”管理指引（试行）》，旨在筛选专业合规的机构投资者。2026年2月，《上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第2号——发行承销违规行为监管（2026年修订）》发布施行，进一步完善了发行承销违规行为监管标准。

　　对于长信基金而言，这次监管警示的后续影响不容低估。根据要求，长信基金须在收到决定书之日起一个月内向上交所提交整改报告。

　　在此之前，就有私募因整改不到位而被中证协列入限制名单六个月。被列入限制名单期间，相关配售对象不得参与沪深主板、科创板、创业板以及北交所公开发行上市项目的网下询价和配售业务。对于依赖打新增厚收益的资管机构而言，这将构成对其产品业绩的直接冲击。

　　“打新收益对于定位偏向稳健的机构而言，是一个不可忽视的业绩来源。”一位公募基金固收总监表示，尤其是在当前市场环境下，纯债收益下行、权益波动加大，打新提供的稳定收益对很多产品来说至关重要。一旦被列入限制名单，机构产品业绩会受到明显影响，客户赎回压力也会随之上升。

　　从行业角度审视，长信基金事件再次敲响警钟：合规不能只是挂在墙上的制度，须嵌入每一个业务环节的操作流程中。对于公募基金而言，管理规模越大，合规责任越重，也意味着更广泛的投资人基础和更大的社会影响，任何合规方面的疏漏都可能引发连锁反应。

　　“公募基金的合规建设，不能停留在‘不出大事’的底线思维上，而应当建立‘零容忍’的文化。”前述业内人士表示，网下询价只是冰山一角，对于机构而言，从投研到交易，从销售到信息披露，每一个环节都需要有独立的合规审查和可追溯的决策留痕。长信基金的案例表明，即便是老牌公募，在业务快速扩张的过程中，也可能出现合规短板。

　　多位业内人士表示，随着全面注册制的深入推进，网下询价环节的竞争将日趋激烈，机构之间的报价博弈也会更加复杂。在这一背景下，如何平衡收益追求与合规底线、如何在效率与风控之间找到最优解，将是每一家参与网下询价的机构投资者必须面对的长期课题。

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